Recordando lo qué es un bono
DAVID MARTÍN, ANALISTA Y ASESOR FINANCIERO
Marzo 2021
Tras la histórica contracción que sufrió la economía global en 2020, se espera que la producción y la demanda mundial se recuperen con solidez en el segundo semestre de este año. Las previsiones vislumbran una fuerte recuperación y crecimiento económico, auspiciada por el proceso de vacunación de la población, que permitirá levantar las restricciones relacionadas con el coronavirus. De hecho, los avances en los nuevos estímulos fiscales buscan, precisamente, generar un impulso adicional ante unas perspectivas favorables de crecimiento, sobre todo, mediante el consumo. Pese a esta previsible situación positiva en el segundo semestre, hemos visto ciertas turbulencias en los mercados financieros durante las últimas semanas, que pueden explicarse con un análisis más exhaustivo de la situación.
El detonante que ha alterado el mercado ha sido el movimiento registrado en la rentabilidad del bono de referencia del Tesoro de Estados Unidos a 10 años. A finales del mes de febrero, el rendimiento del mismo subió por encima del 1,5% por primera vez desde febrero de 2020, para luego mantenerse por encima de ese nivel a medida que avanzaba el mes de marzo. ¿Cómo podemos entender este repunte? Para responder a esta pregunta, es importante entender la relación inversa entre precio y rentabilidad en la renta fija. Además, es necesario conocer los motivos por lo que se ha producido y qué consecuencias trae consigo.
La renta fija es una parte muy importante en las carteras de inversión tanto de inversores particulares como institucionales, tales como fondos de inversión, fondos de pensiones, carteras de tesorería de los bancos, etc.. Históricamente han ofrecido descorrelación con el mercado de renta variable, protegiendo el patrimonio de las carteras en las épocas de correcciones bursátiles. Tener un equilibrio acertado y diversificado entre renta fija y renta variable siempre ha sido una decisión determinante para cuando llegan los vaivenes del mercado, permitiendo que la diversificación haga su papel.
Dentro de la renta fija existen diferentes tipologías de instrumentos, como letras y bonos del tesoro, pagarés de empresa o bonos corporativos, habiendo subtipos a su vez en cada una de éstas. En su forma más simple, un instrumento de renta fija es una obligación financiera de una entidad prestataria (el emisor) que promete pagar al prestamista (el inversor) una suma determinada de dinero (cupones) en fechas futuras conocidas, además de devolver el principal al vencimiento del préstamo (emisión). Cuando los gobiernos o las compañías necesitan liquidez para financiar nuevos proyectos o para refinanciar su deuda, pueden emitir bonos directamente en los mercados de capitales, captando el interés inversor en lugar de financiarse a través de préstamos bancarios. La mayoría de los bonos corporativos y soberanos son cotizados públicamente en mercados regulados.
Mientras que los elementos que conforman un bono (nominal, cupón – siempre que sea fijo, dado que también puede ser flotante- y vencimiento) no cambian durante la vida de éste, el precio sí se mueve pues cotiza en el mercado. La rentabilidad del bono (TIR) no es constante en el tiempo, cambia según la rentabilidad que el mercado exige en ese momento. Los movimientos del precio posibilitan que la TIR del bono cambie, ofreciendo a los inversores en el momento de la compra, diferentes rendimientos a lo largo de la vida del instrumento. Por tanto, la rentabilidad dependerá del precio pagado por la estructura de flujos de caja futura, de tal forma que de poco sirve cobrar cupones altos a futuro si hoy hay que pagar mucho por ellos. La TIR tiene en cuenta tanto los cupones como el precio. Ahora bien, ¿la TIR en el momento de compra es la rentabilidad efectiva de la inversión? Desde un punto de vista matemático, la TIR sólo medirá́ la rentabilidad de la inversión si se cumple que se reinvierte cada cupón cobrado hasta el vencimiento y a la propia TIR. Como estos supuestos no siempre se van a poder cumplir, se incurre en el denominado riesgo de reinversión de cupones que provoca que, aunque se invierta a vencimiento, la TIR no mida la rentabilidad que efectivamente se va a obtener, pero sí se aproxima. Además, es cierto que, si no se produce un evento de insolvencia del emisor, a vencimiento vamos a recibir el 100% del nominal invertido, pero si necesitamos vender antes de vencimiento, tendremos que hacerlo a un precio posiblemente diferente, afectando a nuestra rentabilidad.
En definitiva, esta relación inversa entre precio y rentabilidad es de suma importancia para entender correctamente cómo funciona la renta fija. En esta clase de activo, cuando la rentabilidad exigida aumenta, el precio del activo baja, y viceversa. Así pues, el bono de referencia del Tesoro de Estados Unidos a 10 años ha pasado de una TIR mínima histórica de 0,5% en junio a superar el nivel de 1,5% recientemente, y en consecuencia, el precio del bono americano ha sufrido una notable corrección provocada por las ventas masivas de este activo.
El precio de mercado de un bono, y por tanto la rentabilidad exigida, depende de diversos factores. Esencialmente, éstos son, la calidad crediticia del emisor, el plazo hasta el vencimiento y el tipo de interés del cupón comparado con el entorno general de tipos. Los tipos de interés tienen una notable importancia en los movimientos que se producen en renta fija. Los bancos centrales, encargados de la política monetaria, influyen sobre los tipos de interés de la economía ¿Qué supone esto para una cartera de bonos? Una subida de tipos efectiva lleva aparejado un descenso en el precio de los bonos. Y lo mismo pasa cuando el mercado recoge expectativas de subida de tipos.
Por tanto, ¿por qué motivo ha subido la TIR del bono a 10 años del Tesoro estadounidense? El principal factor ha sido la inflación y se explica por dos motivos. Por un lado, las campañas de vacunación, que avanzan en buen ritmo en países como Estados Unidos o Reino Unido. Por otro lado, las medidas monetarias y fiscales de apoyo y estímulo a las economías por parte de los bancos centrales y gobiernos. Ambos permiten vislumbrar el factor inflación, que ha aparecido al acercarse la reapertura de las economías: la amplia recuperación mundial puede provocar que la demanda, anestesiada durante los meses de confinamiento, pueda aumentar de manera desmedida y alimentar una subida en los precios. El temor a la inflación puede afectar a los tipos de interés marcados por los bancos centrales y a las políticas monetarias ultraexpansivas que éstos mantienen. Por tanto, los rendimientos de la deuda publica tienden a aumentar con las expectativas de inflación a medida que los inversores en bonos comienzan a creer que los bancos centrales abandonarán progresivamente las medidas excepcionales y reducirán sus compras de activos. La Reserva Federal estadounidense y el Banco Central Europeo han salido rápidamente a intentar calmar los ánimos.
En resumidas cuentas, en la mente de los inversores de renta fija, las expectativas de aumento de inflación les genera bastante preocupación. En primer lugar, y como se ha descrito anteriormente, temen que los bancos centrales se muevan hacia una política monetaria más restrictiva, subiendo los tipos de interés. Y, adicionalmente, en segundo lugar, el aumento de la inflación tiene como consecuencia que los pagos de intereses futuros que uno percibe por mantener el bono tengan menor valor. Si la rentabilidad que ofrece un bono es inferior a la inflación, los inversores que planean mantenerse hasta vencimiento no tendrán interés en comprar ese bono. Pero las consecuencias del aumento de la inflación no solo tienen repercusión en los mercados de renta fija. Estos días hemos visto grandes correcciones en mucho de los principales índices de acciones, dado que también supone descontar ingresos futuros a una tasa más alta, con especial impacto en las tecnológicas en las que el grado de certeza de dichos flujos es menor. Tras la importante subida rendimientos de deuda pública, nuestra opinión es que seguirán subiendo pero de manera más gradual. Puesto que este movimiento debería ser visto como un signo de confianza en la recuperación económica. Desde Cross Capital, creemos que el mayor reto que nos enfrentamos actualmente es pasar de un mercado sobreestimulado por medidas fiscales y monetarias excepcionales durante más de una década, que han introducido una ingente cantidad de liquidez en el sistema, a un mercado impulsado únicamente por el crecimiento y la evolución de las compañías.