No es riesgo soberano
AARÓN RODRÍGUEZ, ASESORAMIENTO PATRIMONIAL
21/04/2019
Si tuviéramos que comprar deuda, el primer filtro que diseñaríamos sería la categoría de riesgo del emisor. Si quisiéramos tener deuda “libre de riesgo” nos tendríamos que ir a renta fija soberana (letras del tesoro, bonos y obligaciones), y no es algo que ofrezca excesiva rentabilidad. No obstante, dentro de este segmento hay una serie de emisores que pagan un spread por encima de la deuda del Estado en cuestión, por lo que podríamos obtener una rentabilidad adicional a la que obtendríamos comprando Letras, por ejemplo. Así, nos encontramos con la deuda de las diferentes Comunidades Autónomas o empresas estatales, tales como Adif o Loterías y Apuestas del Estado. En el caso de las empresas, están 100% participadas por el Estado español por lo que, si emitieran deuda en los mercados financieros para financiar su actividad, el mercado las catalogaría como deuda soberana pues se entiende que, en caso de tensión financiera, el Estado responderá en consecuencia. Pero las cosas no siempre salen como uno tiene previsto y ejemplo de ello es lo sucedido con PDVSA, la compañía petrolera nacional de Venezuela.
Y como de baluartes nacionales va el asunto, Petróleos Mexicanos (Pemex) es la principal empresa estatal de México, y responsable de todo el proceso de producción y comercialización de petróleo y gas natural en el país. Está participada al 100% por el Estado mexicano y, según el informe publicado por la agencia de calificación crediticia Moody’s, el estado de sus finanzas podría poner en un serio aprieto al erario en los próximos años. La empresa posee una importancia estratégica clave para el país, es la que más empleos genera y sus ingresos suponen casi el 10% de los presupuestos del Estado. México es uno de los principales países en reservas de gas y crudo y, no obstante, las importaciones de combustible superaron el 70% el año pasado, máximos de los últimos 20 años.
Se podría decir que la situación actual está motivada principalmente por tres factores: i) la falta de inversiones en el segmento de upstream, encargado de la exploración y producción, que ha provocado una caída considerable en la producción; ii) los flujos de caja, que se han visto dañados desde 2014 por la caída del crudo y; iii) el incesante afán recaudatorio del Estado, que ha venido “ordeñando la vaca hasta que casi se muere”, dicho por el propio secretario de Hacienda.
A la empresa no le ha quedado de otra que acudir al mercado de deuda para financiar el gasto de caja, caja que como hemos comentado, sirve para financiar los Presupuestos del Estado, haciendo que, en la práctica, los tenedores de Pemex financien al Estado mexicano. La deuda está concentrada principalmente en los próximos 3 años y supera ya los 80.000 millones de euros, además de arrastrar con un patrimonio neto negativo superior a los 60.000 millones de euros.
El gobierno mexicano ha intervenido salvando la situación este año como medida excepcional, permitiendo a la compañía acceder al Fondo de Estabilización de Ingresos Presupuestarios para que pueda hacer frente a los compromisos de este año; pero éste tendrá que acudir a los mercados con una emisión de importe similar al que necesitará Pemex. Está claro que la solución más racional es la reducir los impuestos a un nivel más moderado, y que sea el crecimiento orgánico el que financie el capex, como hacen otras empresas.
Estamos viendo a muchos inversores comprando bonos de empresas como la señalada simplemente por la idea de que estos cuasisoberanos poseen el mismo riesgo de un soberano, cuando está claro que debería ser objeto de un análisis más profundo. No dar nada por sentado y analizar concienzudamente las opciones de inversión, podrían evitarnos muchos disgustos en el futuro.
